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甘源食品(002991)渠道扩张助成长，新品老品同高增

2023-08-10 10:08:20来源：资鲸

(资料图)

投资要点：

事件：公司发布2023年中报。23H1公司实现营业收入7.4亿，同比增长7.6%，归母净利润0.8亿，同比下降30.5%，扣非归母净利润0.7亿，同比下降28%。测算23Q2实现营业收入4.2亿，同比增长11.1%，归母净利润0.4亿，同比下降65%，扣非归母净利润0.5亿，同比下降14%，公司收入略超市场预期，利润基本符合市场预期。

投资评级与估值：由于团餐业务承压，下调2023-25年盈利预测，预计2023-25年归母净利润分别为2.2亿、2.6亿、3.05亿(前次2.5亿、3.2亿、3.8亿)，分别同比+0.2%、+17.1%、+16.7%，当前股价对应2023-25年PE分别为29x、25x、21x，维持增持评级。短期维度，各大区域单店收入稳步修复，开店计划有序推进，并且随着产能利用率的环比提升，预计盈利能力有望持续改善。中长期维度，随着产能落地，公司开店速度、覆盖区域与团餐业务预计将得到强化。公司有望通过内生+外延、加盟+团餐、外卖+中晚餐等方式，实现收入端门店与团餐的双轮驱动，并全面提升单店收入与门店数量，释放全国化扩张潜力。

23Q2门店加速开店，团餐业务阶段性承压。根据23年中报与半年度经营数据公告，分渠道看，23Q2特许加盟销售实现收入3.25亿，同比+34.3%，其中1)23Q2末加盟店数量4803家，23Q1与23Q2分别新开294家与374家、关闭164家与174家，单二季度开店环比加速，2)单店收入上，相较疫前仍有缺口，但处于持续恢复阶段，公司继续通过外卖与中晚餐拉动门店销售，并于4月新增米饭类、粉面类等产品拉动外卖和中晚餐渗透率和销售占比。展望23年，二季度开店速度维持较高水平，全年开店任务预计压力不大，而在门店销售上，公司目前在江浙沪地区尝试四代店的升级，除门店形象升级外，单品客单价相对更高，并在合适店铺新增个别堂食位，有望提升单店销售。根据23年中报与半年度经营数据公告，23Q2团餐渠道销售实现收入0.8亿，同比-30%，主要系去年同期因外部原因致基数较大，且原有团餐客户需求存在一定收缩，在区域上预计华东团餐压力最大，华北与华南团餐销售依然保持高增。展望23年，在稳固食堂、食材供应链等传统团餐客户基础上，公司将继续发力连锁餐饮、连锁便利店、新零售的新型团餐客户，并且随着23H2东莞基地的投产，有望支撑华南团餐与门店业务的高速发展。

23Q2盈利能力环比改善。根据23年中报测算，23Q2公司毛利率26.7%，同比下降2.8pct，环比增长2.5pct，预计主要系去年保供订单引起的高基数，且南京产能处于爬坡阶段。费用上，23H1销售费用0.44亿，同比+30.2%，其中职工薪酬0.24亿(+21.0%yoy)、门店装修补贴879万(+71%yoy)。费用率方面，23Q2销售、管理、研发、财务费用率分别同比变化-0.4、+0.4、+0.2、+0.6pct。根据23年中报测算，23Q2公司扣非归母净利率为11.2%，同比下降3.3pct，但环比提升4.86pct。展望23H2，成本压力预计温和，且随着南京基地产能利用率不断提升，预计公司盈利能力有望环比持续改善。

股价表现的催化剂：门店拓展超预期、团餐业务超预期、单店收入提升

核心假设风险：新品推广不及预期、华南华北门店扩张受阻、食品安全风险

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